社評 美國超低息兩年 港吞負利率苦果

2011年8月11日


美國經濟疲莫能興，在擴張與收縮之間躑躅。聯儲局公開市場委員會宣布，聯邦基金利率維持○至○點二五厘「超低息」水平起碼至二○一三年年中。美股消化了相關消息後大幅反彈，港股昨天也輾轉回升，但昨晚美股早市又再急跌，全球股災危機未去。美國持續以「超低息」自救經濟，意味未來兩年，香港也將在「弱美元、超低息」的「輸入型通脹」洶湧浪潮下生存，實質負利率加劇，為本港社會、經濟和民生帶來連串難以化解的困頓，怎麼辦？

如今通脹肆虐之勢惡化。六月綜合消費物價指數升抵百分之五點六，今年升破百分之六幾乎成定局。前天，國家統計局公布，七月份內地消費物價指數和工業生產者出廠價格指數雙雙創下近三年新高，可見香港進口的內地食物價格升勢不停，也是意料中事。面對通脹壓力加大，勢必令民生問題進一步「政治化」。

如今港元購買力持續走弱，本地物業價格變得相對便宜，吸引資金源源流入，支撐了需求不墜。美聯儲局繼續推行極度寬鬆的貨幣政策，意味本港利率起碼被美國「超低息」牽着鼻子走兩年。實質負利率的格局將隨着通脹升溫而變本加厲，並進一步鞏固資產泡沫形成的溫床，加深資產市場過度投機傳導到實體經濟的發展風險。

面對「輸入型通脹」，取消聯繫滙率之聲近日再起。金管局連忙重申，貨幣發行局制度維持不變。客觀地看，一國或地區的滙率政策選擇，必須切合本身經濟體系的需要。香港是高度對外開放的小型經濟體，資本賬目絲毫沒有管制、金融體系龐大，發展活力和優勢完全繫於開放的市場環境，因此，實施資本自由流動和滙率穩定政策，無疑是很合理的選擇。

按照「蒙代爾︱弗雷明」模型（Mundell - Fleming Model），中央銀行的宏觀政策，只能在（一）保證資本自由流動、（二）改變滙率、（三）改變利率三者之中任擇其二，也就是說必須「三棄其一」。香港要確保資金自由流動、港元穩定，便需要放棄調整利率的貨幣政策自主性。因此，一旦取消聯繫滙率，所冒的風險和未來發展的不確定性很大，是存是廢？必須三思。

即將公布的第二季本地生產總值，雖然估計較第一季百分之七點二為低，但內部經濟迄今仍保持強勢，勞工市場處於充分就業狀態，私人消費開支在第一季實質增長近八個百分點，相當熾熱。在通脹預期升溫下，熾熱消費難免再推高物價和生產成本，加大實質負利率的幅度。九十年代初期，香港出現實質負利率，推動通脹急升，最終形成巨大的資產泡沫。如今美聯儲局「超低息」持續兩年，利率水平較以前更低，也使這新一輪實質負利率周期的時間伸延更長，風險也更高。

香港失去獨立貨幣政策，並實行資本自由流動的固定滙率制，要有效運作，關鍵條件是經濟必須對內部和外來震盪保持高度靈活性。換言之，商品和生產要素市場的成本和價格必須具有高度的靈活性加以應變。因此，若港元與美元掛鈎的聯繫滙率不變，則政府對營商活動減少干預和管制，約束「巨靈之手」，並在穩健的財政政策下，善用社會資源，對沒有資產抵禦通脹的貧困家庭施援，據此作為施政主調。

照目前形勢看，食品價格和租金升勢持續，加上本地需求刺激，全年通脹超越百分之六不足為奇。實質負利率擴大，將進一步削弱港元購買力。如何紓解實質負利率對社會的衝擊，使香港維持良好的發展基調，應該是下屆特首參選人最重要的「政綱」。若主張只着眼選票和掌聲，對香港可持續發展並無益處。